9月以来，全球能源危机持续发酵，能源价格飙涨，大幅推升主要经济体的通胀压力，引发市场对能源危机的持续关注。

历史上，全球范围内曾发生过多次能源危机，简单分类，包括以石油危机为代表的一次能源危机和以电力危机为代表的二次能源危机。由于不同的引发原因，两类能源危机造成了不同的影响，各国政府也分别使用了不同的政策去应对。

造成本次能源危机的根本原因是什么？应该如何应对？近期，开源证券宏观经济团队发布专题报告《全球能源危机，历次政策应对与市场影响——宏观经济专题》， 我们详细梳理了过往能源危机的应对政策，以史为鉴，推测本轮全球能源危机的政策走向及市场影响。

历轮全球能源危机，分别如何收场

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过往50年，全球先后爆发过多轮能源危机，可分为以3次石油危机为代表的一次能源危机，以及包括多次电力危机在内的二次能源危机。能源可分为原油、天然气等一次能源，以及电力、热力等二次能源。市场最为熟知的3次石油危机是典型的一次能源危机，分别爆发于1973年、1979年、1990年。除了3次石油危机外，过往爆发的能源危机还有2012年日本电力危机、2019年美国加州电力危机，以及2021年美国德州电力危机，都属于二次能源危机的范畴。

追根溯源，能源可分为煤炭、原油、天然气等一次能源，以及电力、热力、成品油等二次能源

资料来源：开源证券研究所

回溯历史，一次能源危机的最终收场，都是缘于地缘政治冲突缓和、供给恢复。作为最典型的一次能源危机，3次石油危机爆发的导火索均是地缘政治冲突，即中东、两伊及海湾战争。与之对应，3次石油危机走向尾声的标志，都是地缘政治冲突转向缓和、石油供给持续性放量。其中，第1次石油危机收场背后，是中东战争结束后、阿拉伯地区产油国恢复对美国的原油供应；第2、3次石油危机的结束，均与战事出现转机、以及沙特等其他产油国主动增加产量等有关。

3次石油危机，背后均与军事冲突有关

资料来源：开源证券研究所

除了供给端恢复外，需求端的大幅回落，也对3次石油危机的结束起到“助力”作用。3次石油危机期间，全球经济景气均出现了明显回落，GDP同比增速分别从6.6%、4.2%、4.6%下降到1.9%、1.9%、1.5%，平均降幅为3.4个百分点。其中，作为石油消费的“主力”，美国、日本的GDP增速更是出现了明显下滑，平均降幅分别达到3.9、5.4百分点。3次石油危机的结束，离不开需求大幅走弱的“助力”。

3次石油危机的结束，离不开需求走弱的“助力”

数据来源：Wind、开源证券研究所

3次石油危机的结束，离不开需求走弱的“助力”

数据来源：Wind、开源证券研究所

与一次能源危机不同，二次能源危机爆发与结束，都缘于气候等自然因素变化。以2021年德州电力危机为例，受到百年难遇的极寒天气影响，德州电力系统出现大范围瘫痪，电价大幅上涨，居民及企业遭遇停电。但伴随着气温回暖、电力系统修复等，德州电力危机得以解除，电价回落到正常水平。与德州电力危机类似，伴随极端气候造成的冲击消退，2012年日本电力危机、2019年加州电力危机等也走向了尾声。

2021年2月，德州遭遇历史罕见的低温天气

数据来源：NOAA、开源证券研究所

2021年2月，德州电网出现大范围瘫痪

数据来源：EIA、开源证券研究所

2021年，德州电价大幅冲高后回落

数据来源：Wind、开源证券研究所

2021年，德州民电、商电价格大幅冲高后回落

数据来源：Wind、开源证券研究所

历轮全球能源危机，政策应对及市场表现

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整体来看，由于主导逻辑不同，以往历次能源危机持续时长、影响不尽相同，在历史上大多相互独立。一次能源危机中，3次石油危机持续时长在5到30个月不等，影响范围波及全球。3次石油危机期间，电力等二次能源供应基本未受影响。历轮二次能源危机持续时间较短、一般在2个月以内；影响的多是局部地区，范围相对有限。而且，期间一次能源的供应也大体稳定。

回溯历史，全球曾多次爆发能源危机，持续时长及影响不一

数据来源：Wikipedia、开源证券研究所

一次、二次能源危机的主导逻辑不同

资料来源：Wind、开源证券研究所

3轮一次能源危机爆发期间，美国等主要消费型经济体通过对外谈判、寻求替代能源、释放战略储备等积极应对。以美国为例，第1次石油危机期间，为了保障原油供应，美国积极与沙特等产油国展开谈判。第2次石油危机期间，美国还通过主动增加煤炭产量，以对冲原油供给的不足。第3次石油危机爆发后，美国吸取了前车之鉴，持续释放了超过2000万桶战略原油储备、缓解供给瓶颈。

第2次石油危机期间，美国主动增加煤炭发电

数据来源：Wind、开源证券研究所

第3次石油危机期间，美国释放大量战略储备

数据来源：Wind、开源证券研究所

前2次石油危机期间，为平抑持续、快速抬升的通胀压力，美联储等实施了激进的加息应对；第3次石油危机影响相对平和，美联储等延续了前期的宽松立场。例如，前2次石油危机期间，为了避免通胀压力进一步加剧，美联储分别上调基准利率202bp、575bp。与前2次石油危机不同，在第3次石油危机爆发之前，美国等主要经济体经济已进入趋势下行通道，通胀中枢水平也相对较低。虽然随后爆发的第3次石油危机导致通胀飙升，但美联储等主流央行维持前期的宽松立场不变。

前2次石油危机期间，美联储等激进加息

数据来源：Wind、开源证券研究所

第3次石油危机期间，美联储等延续宽松立场

数据来源：Wind、开源证券研究所

3次石油危机期间，美股等主要股指大盘表现受到拖累，原油、黄金等商品大幅领涨。3次石油危机爆发之后，美股标普500走势均受到明显冲击，3个月内的跌幅分别达到了10%、6.7%和13.5%。恐慌情绪还在全球大面积蔓延，日股、德股等齐齐下跌。与权益市场表现偏弱不同，原油领衔的商品市场表现非常强势；油价在3个月内的涨幅分别达到了52%、52%、101%，同期黄金价格也大幅上涨。

3次石油危机期间，美股等主要股指大盘表现受到拖累，原油、黄金等商品大幅领涨

数据来源：Wind、开源证券研究所

由于持续时间相对较短等，历轮二次能源危机，均未对政策、经济及市场造成明显影响。具体来看，2012年日本电力危机、2019年加州电力危机、2021年德州电力危机等二次能源危机，持续时长相对较短，对相应经济体内部的货币、财政政策影响有限，对经济造成的冲击也相对较小。从市场表现来看，由于基本面及政策未发生显著改变，电力危机前后的大类资产走势，均未出现明显变化。

2019年加州电力危机，对美国经济的冲击有限

数据来源：Wind、开源证券研究所

2021年德州电力危机，对美国经济的冲击有限

数据来源：Wind、开源证券研究所

3次电力危机前后的大类资产走势，均未出现明显变化

数据来源：Wind、开源证券研究所

本轮全球能源危机，

可能的政策应对及市场影响

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本轮能源危机爆发的导火索是极端天气，根源在于传统能源行业产能弹性大幅下滑。疫情爆发后，原油、天然气等传统能源开采行业出现企业破产潮，产能一度跌至冰点。虽然疫后需求端逐步回暖，但出于对改善现金流的渴望，以及全球主要经济体纷纷加快推进能源转型，这些传统能源开采企业的资本开支持续低企，导致天然气、原油等传统能源品的产能弹性被大幅压缩。伴随着极端天气严重拖累绿色能源发电、引发对传统能源的发电需求激增，天然气等供需缺口大幅走扩，价格飙涨。而这，最终推升欧美电价、触发了电力危机。

2021年以来，全球天然气产能持续下滑

数据来源：EIA、开源证券研究所

2021年以来，OPEC+一直谨慎增产

数据来源：EIA、开源证券研究所

与以往不同，本轮全球能源危机兼具了一次能源危机、二次能源危机的特征。本轮全球能源危机最大的特征是，不仅仅涵盖原油、天然气、动力煤等多种一次能源，还涉及电力等二次能源，属于一次能源危机、二次能源危机的共振。受此影响，2021年2季度以来，欧美电力危机持续发酵，电力价格大幅飙涨。其中，意大利、西班牙、德国、法国电价，均较1年前翻倍；同时，美国电价也涨至历史新高。

2021年初以来，欧洲主要经济体电价飙涨

数据来源：Eurostat、开源证券研究所

2021年初以来，美国电价大幅上涨

数据来源：EIA、开源证券研究所

新一轮能源革命背景下，传统能源行业的低资本开支、价格持续高企，或将成为常态。以美国为例，2021年以来油气厂商的经营现金流已升至历史高位，但投资支出规模仍远未修复至疫情前水平。受此影响，美国石油、天然气钻机数依然处于445个、98个的历史低位，反过来又对原油、天然气价格等形成强力支撑。能源品价格持续高位，可能成为能源革命背景下的新常态。

全球大通胀背景下，主流央行的货币政策开始加快正常化。据万得资讯统计，2021年以来，近20个经济体加入到“加息阵营”。以美国为首的消费型经济体，在能源品等价格上涨的带动下，通胀读数、通胀预期也纷纷升至历史高位。最新数据显示，美国9月CPI同比增速达到5.4%，消费者1年期通胀预期更是历史最高水平的5.3%。在此背景下，部分美联储官员的态度已开始变化。例如，圣路易斯联储主席布拉德(2022年票委)表示，“美联储考虑政策调整时，需要重视高通胀的持续性”。

据不完全统计，2021年以来，加入到“加息阵营”的经济体数量已增加至接近20个

资料来源：Wind、开源证券研究所

美国CPI同比、1年期通胀预期双双升至高位

数据来源：NY Fed、开源证券研究所

美联储9月会议中，一半官员预计2022年将加息

数据来源：Fed、开源证券研究所

通胀背景下，货币流动性环境在未来一段时期的边际变化，或将加大全球资本市场的波动，以及部分新兴经济体的尾部风险暴露。2021年以来，虽然通胀读数一直超预期，但受主流央行维持宽松货币立场不变支撑，以美股为代表的风险资产整体表现很好，估值持续处于高位。一旦主流央行的政策立场因为通胀走势发生边际变化，那么流动性宽松到风险资产提估值的链条将被破坏，风险资产波动性随之可能阶段性加大。这一背景下，需持续警惕部分新兴经济体的尾部风险。

市场对主流央行收紧货币的预期越发升温

资料来源：Wind、开源证券研究所

全球主要权益市场的估值多处在历史高位

数据来源：Wind、开源证券研究所

一旦宽松货币环境“逆转”，基本面差、外债压力较大的新兴经济体，更是可能暴露尾部风险

数据来源：World Bank、BIS、Wind、开源证券研究所

经过研究，我们发现：

1、作为典型的一次能源危机，3次石油危机爆发的导火索分别是中东、两伊及海湾战争。与之对应，3次危机走向尾声，也是和地缘政治冲突缓和、石油供给逐步恢复有关。当然，需求端的大幅回落，也对3次危机的结束起到“助力”作用。

2、以2021年德州电力危机为例，百年难遇的严寒之下，德州电网瘫痪，电价大涨，居民及企业遭遇停电。但随着气温回升、电力系统修复，德州电力危机得以解除，各类经济活动回归常态。类似的二次能源危机还有，2012年日本电力危机、2019年加州电力危机等。

3、一次能源危机期间，美国等主要消费国积极应对，甚至还采取了大幅加息。例如，3次石油危机期间，美国等主要消费国等通过对外谈判、寻求替代能源、释放战略储备等积极应对。货币政策方面，前2次危机期间，为了控制通胀，美联储等实施激进的加息应对；第3次危机影响较平和，美联储等延续前期的宽松立场。

4、历轮二次能源危机持续时间较短、一般在2个月以内；影响的多是局部地区，范围相对有限；对相应经济体内部的货币、财政政策影响有限，对经济造成的冲击也相对较小。历轮危机前后，主要大类资产走势，均未出现明显变化。

5、与以往不同的是，本轮全球能源危机兼具一次能源危机、二次能源危机的特征；爆发的导火索是极端天气，根源在于传统能源行业产能弹性大幅下滑。新一轮能源革命背景下，传统能源行业的低资本开支、价格持续高位，或将成为常态。传统能源产能萎缩及绿色能源供给波动较大等共振下，能源危机爆发可能更频繁。

6、能源价格飙涨等，已大幅推升主要经济体的通胀压力。全球大通胀背景下，主流央行的货币政策开始加快正常化。年初以来，近20个经济体加入到“加息阵营”；美联储在内的多家央行也开始释放转向信号。未来一段时间，货币流动性环境边际变化，或将加大全球资本市场的波动，以及部分新兴经济体的尾部风险暴露。

（文章来源：开源证券研究所）