新华财经北京6月15日电中金公司分析指出，周一全球市场出现了新一轮剧烈动荡。紧缩预期的升温推动美债利率和美元快速走高，10年美债跳升20bp至3.44%，美元指数突破105为2002年以来新高，这进一步对资产尤其是没有现金流或者远端现金流资产造成了较大压力，例如美股市场标普500指数下跌3.9%，纳斯达克跌幅达4.7%；黄金大跌2.8%等，再度形成了仅美元强、股债大宗黄金普跌的局面。

超预期通胀的连锁反应：更为陡峭的加息路径

引发全球市场再度动荡的源头，在于明显超预期的5月通胀数据，不仅改变的原有预期的回落路径而且主要分项基本全面走强，这在本已不足的腾挪空间下，促使美联储可能需要引导市场“相信”一个更为陡峭的加息路径，才能实现其控制通胀的政策目标。

上一次美联储引导市场预期向其加息路径靠拢，便是3~4月美债利率和美元急涨的阶段，也同样诱发了包括美股在内的资产价格的剧烈动荡，同样是以成长风格领跌，与当前如出一辙，与历史上实际利率紧缩走强而PMI下行阶段的表现也类似，其背后代表了市场担心美联储需要过快紧缩也会同时抑制增长，进而导致无法实现“软着陆”的担忧。只不过，随着预期计入的完成，美债利率从5月初高点3.2%有所回落后，主要资产也得以喘息。

然而，5月最新通胀导致的其中一个主要的“麻烦”便是美联储需要设置一个更高的紧缩目标，而市场也需要一个再度向这一目标“靠拢”的过程。中金分析师从政策需要(实现控制通胀目的)与政策目标(加息目标)之间的差异入手，再对比当前路径(市场预期的路径)来估算需要修正的距离。参照3月美联储给出的预测的对应关系，中金分析师预测的今年底6%以上的CPI同比，所对应的年底加息目标至少要提高到3%~3.5%左右，也就是比之前的2.5~2.75%高出50~75bp。

实际上，期货和现货市场都已经向此靠拢。CME利率期货隐含的年底加息水平为350~375bp，对应接下来每次会议都要至少加50bp，而7月加息幅度甚至要高达75bp.现货市场10年美债抬升32bp，1年和2年期国债抬升幅度接近70bp和54bp，使得2s10s再度临近倒挂。

分析师测算，10年美债中枢有可能需要从中金分析师在4月初预期的2.9~3.2%上移至3.5%左右(对应通胀预期2.8~3%、实际利率0.5~0.7%)，节奏上先上后下。当前直接利率已经逼近0.7%附近。接下来，将于周四公布的美联储6月FOMC会议决议尤为重要，市场将重点关注美联储如果引导市场预期，以及如果调整其加息路径(点阵图)和中性利率(此前3月份给出的为2.4%)。华尔街日报报道，美联储或许在考虑6月直接加息75bp[1]。

美债利率急升的连锁反应：抑制估值；实际利率走高；利差倒挂；衰退担忧增加

【资料图】

市场需要重新向美联储更高的紧缩目标靠拢的过程会直接推升利率水平，而利率水平的走高又会带来一系列连锁反应：

1) 抑制市场估值，尤其是成长风格。

2) 实际利率上行，叠加美元走强压制黄金。中金分析师预期实际利率仍将是阶段性的利率上行主要动力，而实际融资成本的抬升将会对成长股以及没有现金流的黄金等资产带来较大压力。

3) 美债曲线倒挂，进而可能引发市场的衰退担忧。

4) 美元走强和中美利差倒挂，不排除带来阶段性的资金和汇率压力、甚至约束政策空间。

5) 金融条件收紧、衰退担忧增加。与此前不同的时，随着时间的推移，紧缩压力不断抬升带来的金融条件收紧，也会带来衰退担忧的增加和腾挪空间的减少。从本质上，这才是市场较为担心的问题，即在通胀、紧缩和增长的“不可能三角”中无法找到最优解。

美联储是否需要以“牺牲”增长为代价来控制通胀？何时能有软着陆的可能？

现在关键的问题是，美联储是否需要以“牺牲”增长为代价来控制通胀？又或者说在紧缩加码的过程中，增长多快滑向衰退？

金融条件的松紧(对应中性利率的概念，衡量融资成本超过投资回报率的程度)是一个关键切入点(《如何理解金融条件收紧的机制与影响》)。从历史上看，金融条件转正，美联储往往就不需要再度加息，2016年甚至1973~1974年都是如此，仅70年代末到80年代初例外，其背景是通胀再度失控，这既表示美联储想要“牺牲”增长来抑制通胀的意图、也自然就会对增长造成更大压力。

从这个角度出发，中金分析师通过3m10s利差以及企业实际融资成本和投资回报率250bp的经验阈值，按照当前的加息路径，金融条件收紧对于增长的压力可能在三季度达到阈值。

（文章来源：新华财经）

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